好牛 2025年地方化债债券3.6万亿元，2026年如何有序化债？

　　21世纪经济报道记者周潇枭北京报道2025年地方债发行全面收官好牛，项目建设、化债是重要的资金用途。

　　据企业预警通数据显示，2025年地方政府共发行10.29万亿元地方政府债券，其中新增债券5.36万亿元，再融资债券4.93万亿元。2025年的新增地方债券中，一般债券发行了7701亿元、专项债券发行了4.59万亿元。

　　21世纪经济报道记者梳理发现，若将新增一般债券、刨除用于化债的新增专项债加总，得到用于项目建设的地方债券资金，总计规模在4.08万亿元；若将置换存量隐性债务的再融资专项债券、用于偿还存量债务的再融资债券、用于化债的新增专项债加总，得到用于化债的地方债券资金，总计规模在3.59万亿元。

　　中央经济工作会议明确指出，2026年要加紧清理拖欠企业账款。积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务。

　　接受21世纪经济报道记者采访的部分分析人士认为，2026年化债资金规模预计仍将维持高位。不过，2026年为了推动经济实现良好开局，用于项目建设的新增债券更需要靠前发力。

　　全年化债资金规模近3.6万亿元

　　2025年地方发行了超10万亿元地方政府债券，其中有超过4万亿元用于项目建设，地方政府债券是地方推进投资建设的重要资金来源。

　　据企业预警通，2025年地方用于项目建设的地方债券资金规模约4.08万亿元。具体来看，2025年地方发行新增专项债规模为4.59万亿元，其中有1.28万亿元用于化债好牛，剩余约3.31万亿元用于广义的项目建设。另外，2025年地方还发行了7701亿元新增一般债券，主要用于地方公共项目建设。

　　化债是仅次于项目建设的第二大类地方债资金用途。

　　2024年11月，全国人大常委会审议通过了近年来力度最大的化债举措。这一揽子化债举措包括，增加6万亿元地方债务限额置换存量隐性债务，从2024年到2026年连续三年，每年发行2万亿元再融资专项债券置换存量隐性债务；从2024年开始，连续五年每年从新增地方专项债券中安排8000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债等。

　　2025年10月，财政部对外宣布，安排5000亿元地方债务结存限额，其中约3000亿元用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款；安排约2000亿元地方专项债，用于项目建设，支持扩大有效投资。

　　这意味着，2025年年初确定用于化债的地方债券资金规模在2.8万亿元，四季度追加了3000亿元化债资金，化债资金总计约3.1万亿元。但是，2025年地方实际发行的化债债券接近3.6万亿元。

　　据企业预警通，2025年地方发行了2万亿元用于置换隐性债务的再融资专项债。地方还发行特殊新增专项债规模（该批专项债资金用于的项目未公布“一案两书”，即该资金不是用于新增项目，而是用于存量项目）约为1.37万亿元，刨除掉850亿元用于政府投资基金，用于偿还存量债务的新增专项债规模为1.28万亿元。另外，地方还发行了2243亿元用于偿还存量债务的一般再融资债券，以及用于偿还存量债务的专项再融资债券854亿元。上述四项合计得到2025年地方化债债券资金规模为3.59万亿元。

　　3.59万亿元化债资金比预想的3.1万亿元多出5000亿元，可能跟解决拖欠企业账款、存量PPP项目等化债需求有关，且这部分资金主要来源于新增专项债。

　　中央财经大学财政税务学院教授温来成对21世纪经济报道记者表示，只要地方政府发债额度控制在限额范围内，国务院可以根据实际需要适当增加部分资金用于化债或者项目建设。2025年化债资金需求比较大，在严控新增隐性债务的背景下，地方投融资平台发债规模和净融资规模都在下降，要实现存量债务的还本付息，需要增加化债资金。另外，2024年一揽子化债举措主要针对存量隐性债务好牛，要解决拖欠企业账款的问题，也需要更多化债资金。

　　财达证券常务副总经理胡恒松对21世纪经济报道记者表示，2025年化债力度比较大，核心目的是以低成本的政府债券置换高息存量债务，直接降低地方政府的利息负担和流动性压力，为财政提供强力支撑，为可持续性创造空间。鉴于2025年三季度以来经济增长动能有待加强，追加化债资金一方面直接用于清偿拖欠账款，为中小企业提供最直接的“输血”支持，迅速改善其现金流状况，保障就业和产业链运转；另一方面，通过化债实现财政“减负”的同时，为未来更有效地承接和落实中央稳增长项目创造了条件。

　　2026年加紧清理拖欠企业账款

　　中央经济工作会议明确指出，2026年要加紧清理拖欠企业账款。

　　2025年12月13日，国家发展改革委副秘书长肖渭明在中国国际经济交流中心举办2025—2026中国经济年会上表示，清理政府欠款是目前改进提升营商环境的重要动作。单个合同或单个项目欠款50万元以下的，到2025年底要全部清理完毕。全面推进加快加力清理拖欠企业账款的行动也是今后几年我国持续优化营商环境的重要举措之一。

　　温来成表示，从部分地方安排来看，对于清理拖欠企业账款是有时间表的，对于金额较小的尽快偿还，对于额度大的会逐步偿还。

　　胡恒松表示，地方清理拖欠企业账款主要有两种方式，一是直接利用专项债资金偿还存量欠款；二是发挥银行等金融机构的作用，通过优化信贷政策等方式予以支持。

　　中央经济工作会议指出，2026年要积极有序化解地方政府债务风险，督促各地主动化债，不得违规新增隐性债务。优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险。

　　2026年地方仍将有序发行2.8万亿元既定化债资金，包括2万亿元置换存量隐性债务的再融资债券，以及8000亿元用于化债的新增专项债。

　　从1月份地方发债状况来看，山东、青岛等地已经发行了一批用于置换存量隐性债务的再融资债券，青岛、宁波等地已经发行了一批用于化债的新增专项债，2026年化债债券仍在靠前发力。

　　胡恒松表示，预计化债政策将得以延续，2026年化债相关资金规模有望维持高位，甚至可能根据实际情况适度加码，以应对化债工作后期的复杂性。增量工具方面，专项债券和特别国债等工具的发行规模有望进一步扩容。

　　胡恒松进一步指出，2026年优化化债工作，可以考虑精准摸排债务底数，对已纳入系统的存量债务，要进一步分类甄别，提高资金使用精准度；对历史上因口径、时间节点等原因“漏报、瞒报、忘报”，但经严格审计认定确属政府负有偿还责任的“隐性债务”，应建立合规的申报和认定通道，将其纳入法定债务管理体系进行统筹化解。同时，将融资平台的经营性债务纳入考量，并重点关注“未列入融资平台名单的城投公司”的债务情况。2026年可以拓宽化债渠道，比如积极推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs），将具备稳定现金流的存量资产盘活用于偿债。

　　需要指出的是，区别于2025年化债资金靠前发力，2026年1月份用于项目建设的新增债券发行力度似乎更大。截至1月7日，山东、青岛、宁波、湖北等地披露于1月中上旬发行新增债券规模996亿元，而用于化债的新增专项债和再融资专项债规模约为430亿元。

　　温来成表示，预计2026年政府债券发行规模会高于2025年。从1月份地方发债状况来看，山东等地在统筹投资建设和化债的需求，新增债券的发行规模更大，先上投资项目，优先保证经济运行在合理区间。地方政府债券加快发行，让稳投资政策靠前发力，有助于改善市场预期。当然，化债的工作也在有序推进好牛，为经济平稳运行营造宽松环境。

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